把握宏观脉络 洞悉行业趋势
GRASP THE MACRO CONTEXT INSIGHT INTO INDUSTRY TRENDS
聚焦垃圾分类——垃圾焚烧企业现金支出庞大
一、业绩的长期稳定增长是特许经营资产增长的最重要支撑。与政府特许经营资产类似的资产主要包括道路、机场、供热等。从上海机场、深圳机场、宁沪高速公路、山东高速公路、联美控股、汇天热电减持的净利润和股价变化来看，业绩持续稳定增长是该类资产上涨的核心原因。目前，由于现金流不佳等原因，市场对环保板块的认可度较低，短期内不可能给出固定的估值溢价，因此业绩的稳定增长将是中短期环保股上涨的主要驱动因素。
二、环保融资向垃圾焚烧行业转移，带动其发展优质核心资产，环保产业融资向垃圾焚烧行业转移。目前，主要垃圾焚烧企业的经营规模在10000吨日以上，能够提供较好的现金流。从融资结构上看，环保融资正逐步从水利工程向垃圾焚烧和水处理运营转移。此外，我们预计2020，垃圾焚烧企业的新项目将放慢，现有项目的建设进度将加快。
预计2019年至2020年，主要垃圾焚烧企业年经营规模约3000吨日。2021年以后，经营规模将远远大于在建规模，现金流将开始呈现流入状态。
三、推进垃圾分类将提高垃圾焚烧企业的盈利能力。2019年7月1日，上海市强制实施垃圾分类后，上海市干垃圾低热值由7500kjkg提高到13054kjkg，干垃圾含水率由50%下降到34%。从发电效率来看，上海利明资源再利用有限公司吨垃圾发电能力由2015年7月的470度提高到2019年7月的512度，促进了企业盈利能力的提高。
基于以上分析，我们对主要环保产业板块做出如下判断：1)垃圾焚烧：2020年将是最大的现金支出
预计2020年业绩增速将保持在20%以上，2021年后现金将开始流入国家;2) 水业务运营：2020年保持低速平稳增长，现金流持续改善;3)水工程：2020年国企与民企合作深化4)供热：。2020年，公司业绩将保持低速平稳增长，现金流将保持良好状态。
挖掘即将上升的核心资产。在供热行业，联美控股的经营性现金流从2009年的3.12亿元增加到2018年的11.33亿元，高于多数年份的投资支出，成为典型的摇钱树。在垃圾焚烧行业，中国天鹰收购urbaser后，19q1-q3的经营性现金流量净额为14.91亿元，汉兰环境2018年的经营性现金流量净额为16.52亿元，规模较大。在2019-2020年巨额投资支出后，预计将迎来报告修复期，现金将开始流入，有可能成为优质核心资产。
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